上周市场回顾：上周A股市场缩量盘整。截至上周五，上证综指收市报3247.32点，全周下跌2.10%；深证成指收市报13875.87点，全周微跌0.07%。
农银汇理观点：总的来说，虽然盈利仍将继续复苏，同时总体流动性相对宽裕，但是“调结构”为主基调的政策将会使得A股市场很难出现持续性整体上涨行情，反而会以结构性上涨格局为主。

一、上周市场回顾
    上周A股市场缩量盘整。截至上周五，上证综指收市报3247.32点，全周下跌2.10%；深证成指收市报13875.87点，全周微跌0.07%。

    上周A股市场表现前三位的行业为木材家具（3.17%）、电子行业（2.18%）和食品饮料（2.13%），表现后三位为金融服务（-3.35%）、交运仓储（-2.79%）和采掘行业（-2.12%）。

    外围市场方面，上周道琼斯工业指数涨0.80%；英国富时100指数跌1.14%；香港恒生指数跌2.65%；国企指数跌3.67%。

二、宏观经济分析
    11月宏观经济数据点评
    11月份工业增加值增速强劲攀升至19.2%（10月16.1%），好于市场预期的18.2%。鉴于目前下游销售依然强劲，11月PMI中产成品库存仍处于历史低位，预示企业将继续扩大工业生产。我们预计12月份工业生产的强势将得到保持，4季度GDP增长接近11%。

    11月投资增速继续低于预期，源于基建投资项目增速有所放缓，但房地产开发投资继续加速。1-11月房地产开发投资累计同比增长17.8%，快于1-10月的16.6%，单月同比增长28.7%。房地产新开工面积更是创下历史最高增幅，预示未来一年在建项目投资将保持高位。11月新开工面积同比增长193.6%，环比增长97.6%。销售方面，二、三线城市的销售尤为强劲，而且量价齐升，有望继续带动开发商新项目开发意愿释放。中央经济工作会议又提出“增加普通商品住房供给，支持居民自主和改善性需求”，显示政府以扩大土地供给作为主要的房地产政策，将进一步推动地产开发投资。在私人部门投资好转局面下，我们认为政府剩余的投资计划（中央政府1.18万亿投资中，今年尚余2000亿，明年尚余5900亿）可能会后延，更多安排于明年特别是明年下半年。

    11月CPI如期转正，对市场产生正面推动。11月份CPI同比上涨0.6%，CPI由通缩转为低通胀，为资产价格上涨提供最优环境。我们观察到，历史上两次中国由通缩转通胀的时点（2000年初以及2002年底），股市均出现明显上扬。

    贷款高于预期，流动性不减。11月新增人民币贷款2948亿，高于市场预期的2500亿。其中居民中长期贷款新增2012亿，彰显房地产市场火爆。我们预计第4季度新增信贷可能只有8500亿，显示新增贷款递减。但明年1季度新增贷款将大幅反弹至2-3万亿，届时实体经济和市场流动性将跳跃性上扬。

    存款方面，储蓄搬家的势头似乎在得到确认。11月份居民储蓄增加533亿，低于往年同期储蓄增加额，显示储蓄搬家依然持续。M2增速继续攀高至29.7%，未出现市场预期的拐点；M1增速进一步提升2.6个百分点至34.6%，创历史新高，与M2的剪刀差扩大，显示资金加速活期化。

三、农银汇理观点
    上周的市场在中央经济工作会议定调后上涨接近前期高点，随后又缩量下跌，显示市场流动性依然不足，风格切换仍不顺利。与市场预期一致，2009年中央经济工作会议延续了“积极的财政政策和适度宽松的货币政策”的基调。但与此同时，会议两次提及“提高政策的针对性和灵活性”。这表明，自七月份以来逐步加大微调的政策取向也将得以延续。在内容中，会议也提出“管理通胀预期”。在全球产能利用率相对较低的背景下仍然强调“管理通胀预期”，不仅意味着CPI走势和绝对水平是政策焦点，同时包含资产价格在内的“广义通胀”也将是政策关注的焦点。

    盈利复苏、流动性极度宽裕以及全球“保增长”政策同向性构成了2009年上半年A股加速上涨的主要驱动因素。但展望2010年，“逐步加大微调”情况下对“广义通胀” 的管理，不仅改变了“全球保增长政策同向性”，同时也将使得A股市场流动性受到影响，虽然总量（实体经济）流动性充裕，但是股市流动性却结构性不充裕。总的来说，虽然盈利仍将继续复苏，同时总体流动性相对宽裕，但是“调结构”为主基调的政策将会使得A股市场很难出现持续性整体上涨行情，反而会以结构性上涨格局为主。

农银汇理基金管理有限公司免责声明：本公司投资观点的内容是公司对当时的证券市场情况进行研究的结果，并不构成对任何机构和个人投资的建议。农银汇理基金管理有限公司不对任何人因使用此类报告的全部或部分内容而引致的任何损失承担任何责任。